注册制下，IPO获批后提交注册申请未获批准最长公司记录保持者海诺环保产业股份有限公司（以下简称“海诺环保”），终于走完了A股上市之路。
2024年7月23日晚间，深交所发布了《关于终止审核海诺环保产业股份有限公司创业板首次公开发行股票并上市的决定》（以下简称“终止决定”），为海诺的创业板上市之旅划上了遗憾但并不意外的句号。
与绝大多数IPO失败的公司一样，海纳电子主动撤回了IPO申请，以停止其筹划已久的资本部署。
稍有关注海诺资本化进程的人都应该知道，主动阻止IPO是海诺唯一的选择。
在放弃本次IPO之前，海纳科技已在创业板排队等待核准注册近三年，是注册制改革以来等待时间最长的公司。
作为已通过审核、等待提交注册的IPO公司中最大的阻力，海纳科技在2021年11月5日召开的创业板上市委员会2021年第65次审核会议上，成功取得“符合发行条件、上市条件和信息披露要求”的审核结果。
在海诺股份创业板上市近四年的审核过程中，扣扣财经对其进行了跟踪观察和报道（详见扣扣财经相关报道：《注册制审核再创纪录！一年通过审核仍未报批 海诺股份为何“十年三上”遇阻：“九鼎系”监管后遗症 内控缺失“魔咒”已存十年》、《两年通过审核仍未获准报批 创下审核新纪录的海诺股份还能上市吗？脱“九鼎”后遗症未消，研发指标“触及”创业板“红线” 合规性有待质疑！》）
如前所述，无论从海诺股份本身的基本面，还是从监管部门近年来对IPO审核的强势监管政策，甚至结合海诺股份上市后一直陷于审核泥潭的事实，其最终未能利用时间获得上市空间也就不足为奇了。
半年多前，2023年12月14日，媒体曾就其IPO获批后迟迟未获批一事采访海诺股份，海诺股份相关工作人员称“公司IPO进展正常”，但也坦言“监管部门并未要求公司提交注册”。
当时，同样与海诺接近的中介机构人士，也对可口金融表达了不同的看法。
中介机构人士向可口财经坦言，为契合创业板“三创四创新”的定位，近年来海诺股份在加强企业内控管理合规性的同时，不断加大研发费用等创新指标的投入。但监管部门似乎并不认可其相关整改成果，上市空间越来越小。
海纳环保成立于1999年，其在提交给深交所的创业板IPO申请材料中表示，公司多年致力于城镇生活垃圾处理业务，是一家面向中小城市的生活垃圾处理服务商。
事实上，近十余年来，除了致力于主业发展外，上市一直是海诺股份坚定不移的目标，曾屡屡失败却又一次为之奋斗。
在申请注册制创业板上市之前，海纳电子已经两次敲响A股IPO的警钟，但均以失败告终。2012年，它首次尝试创业板上市，却被证监会无情拒绝。七年后的2019年，它再次申请上市，却意外在仅仅三个月后撤回材料、终止申请，还收到了证监会的警告函。
相比前两次不愉快的上市经历，此次第三次尝试创业板上市，虽然依然以失败告终，但已是海纳集团距离实现A股上市梦想最近的一次。
如果单从盈利能力来看，海纳生物确实具备在A股上市的实力。
早在2020年，海诺的Non-GAAP净利润就突破1亿元，随后两年，随着营收的不断增长，其2021年、2022年净利润分别达到2.32亿、2.8亿。
然而，尽管其经营数据优异，但导致其前两次IPO失败的“罪魁祸首”——“公司内控有效性问题”却成为其挥之不去的魔咒。
加之因卷入中介机构调查、涉及“敏感”股东等“实质性”阻碍，海纳国际的第三次上市征程充满曲折。
更为致命的是，再次申请创业板上市的海纳或许没有想到，注册制早已给予创业板比十多年前更加明确的定位——深入贯彻创新驱动发展战略，适应更加依靠创新、创造、创意的发展大趋势，主要服务于成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。也正因如此，监管部门对于拟在创业板上市企业的营收、研发投入等都有着明确的评判标准。
比如在研发投入方面，拟在创业板上市的公司需满足“三创四创新”的标准，即“近3年研发投入复合增长率不低于15%，且最近1年研发投入金额不低于1000万元”或“近3年研发投入累计金额不低于5000万元”。
虽然上述标准直到2022年12月30日，即海诺股份IPO通过深交所审核后才开始实施，但这也对海诺股份后续的IPO审核进度产生了直接影响——按照此标准，海诺股份在很长时间内不再符合创业板的上市条件。
“此前海诺业绩虽然有不错的增长，但仍然缺乏创新、打造、创造的能力。所以在2023年，它努力加大研发投入，相关数据也确实上去了，但此时海诺的营收增长却遭遇了瓶颈。”在海诺正式确认终止历时近四年的最新一次IPO审核后，上述接近海诺的中介机构人士向可口财经透露。
由于多种内外部因素，迟迟未获深交所进一步审核和推动的海诺股份IPO不得不向现实低头。
1）撤“九鼎”效果难见
与A股市场上至今仍颇为敏感的“九鼎集团”的股权之争，一度被认为是海纳百川IPO的最大阻碍。
此前，扣扣财经独家报道了海诺卷入“九鼎集团”监管处罚及“整治”风波。
作为当时A股知名私募“九鼎集团”的跟投企业，也是首家拥有“九鼎”基因并成功通过注册制审核的拟上市公司，虽然“九鼎集团”在海纳股份的持股比例并不大，但其在IPO中的一举一动，都被外界解读为监管层对“九鼎集团”相关政策的风向标。
显然，多年过去，九鼎投资这家曾在A股IPO市场“弹指一挥间”的知名私募，依然没有从2018年的“乱秋”中恢复过来。
早在2018年年中，口口财经就独家报道称，监管部门已叫停九鼎投资参与的多个IPO项目（详见口口财经独家报道《独家重磅 | 九鼎入秋：监管部门叫停其多个IPO投资项目》）。
当时，一位接近监管层的知情人士向可口财经透露，“内部监管窗口指导要求，拟上市的公司中，如果有九鼎投资投资的公司，其申请材料要暂时缓交，审批也尽量延后。”随后，种种迹象也证明了该消息的真实性。
自2018年5月起，2017年曾风光无限的九鼎投资突然在A股市场停止运营。这家曾志成为“中国高盛”的PE巨头，在随后的几年中几乎从A股IPO市场消失，其所投资的IPO公司不仅没有一家顺利过审，多家准备IPO的公司也因其投资而选择撤回上市申请。
2021年下半年，监管部门对九鼎集团所投公司的监管一度出现放松迹象。同年7月，陕西美能清洁能源集团股份有限公司（下称“美能能源”）的IPO顺利通过证监会发审委审核。
九鼎投资也是美能清洁的重要股东之一，在美能清洁IPO前，“九鼎集团”旗下的苏州银旭九鼎投资中心（有限合伙）（下称“苏州九鼎”）以8%的股权比例为美能清洁第三大股东，同时也是第一大外部股东。
一时间，IPO市场蛰伏三年的“九鼎集团”解禁消息广为流传。
随后的几个月，诸多细节和事实确实表明，监管层对九鼎集团参股的IPO上市公司态度更加宽松。
也正是在此期间，包括海诺股份在内的多家“九鼎集团”控股公司的IPO申请顺利通过监管审核。
但好景不长。
2021年下半年，在九鼎集团参与的拟IPO项目监管放松后不久，随着九鼎集团实控人吴刚被调查，监管部门再次谨慎加强对九鼎集团的“内指导”。
因此我们看到，九鼎集团投资的几家IPO企业，包括美亚能源、海纳科技等，虽然都顺利通过了IPO审核，但此后均未收到进一步的进展。
与此同时，一些筹划上市的公司，如浙江恒大新材料股份有限公司、西庄股份等，为了“脱九鼎”，以尽快获得审核机会，不惜重金，将九鼎集团所持有的上市审核公司股份全部回购。
2022年9月中旬，在IPO获批14个月后，矿能能源IPO终于获得了证监会发行核准，紧接着，矿能能源迅速启动IPO发行工作。
2022年9月16日，美亚能源IPO终于顺利开市，开始正式发行，这是否意味着“九鼎集团”的复兴？
答案当然是否定的。
梅能源IPO获批后，迟迟未获得监管层的最终批准。为了尽快理清监管层“内部指导”给“九鼎集团”带来的上市障碍，大股东不得不在梅能源IPO获批近一年后，悄悄以“回购”的方式清仓持有的“九鼎集团”相关股份。2022年5月后，原本持有梅能源相当比例股份的“九鼎集团”灰头土脸地退出了市场。
此次公司上市获批后重要股东股权变动，在以往IPO审核案例中十分少见，而此次公司获批后罕见的股权调整背后，也间接反映出“九鼎集团”短期内或难“解封”的现实。
有如此多“重蹈覆辙”的先例，就不难理解海诺IPO历经半天会议，却依然难以提交注册的尴尬处境。
公开资料显示，“九鼎集团”已在海诺潜伏7年之久。
早在2015年7月，“九鼎集团”旗下的苏州鼎诚九鼎投资中心（有限合伙）（以下简称“苏州九鼎”）、苏州惠康投资中心（有限合伙）（以下简称“苏州惠康”）通过股权受让方式向自然人刘如平分别受让海诺科技62.5万股、37.5万股，合计持有海诺科技100万股，占其IPO前总股本的0.91%。
刘汝萍不仅是海诺股份的重要股东，更是海诺股份实际控制人陆毅力的前妻，以及海诺股份董事、副总裁罗女士的母亲。
随着拟上市、入股“九鼎集团”的公司再次被置于“审慎审查”原则之下，海诺股份IPO似乎不得不向前推进，并尽快向证监会报送注册。与其“同类公司”一样，“脱九鼎”无疑是目前最好的选择。
海诺也做出了“去九鼎”的努力。
2022年6月24日，也就是在美能能源成功清理“九鼎”投资后，海诺股份也正式发布公告称，公司股东刘汝平、罗毅力正式向中国国际经济贸易仲裁委员会提起仲裁，要求苏州九鼎、苏州威康返还所持有的海诺股份全部相关股份。
刘汝平、罗毅力向苏州九鼎、苏州威康提起股权仲裁的原因，再次证实了海诺股份IPO受到了“九鼎集团”调控的影响。
刘某、罗某向中国国际经济贸易仲裁委员会提起的仲裁案显示，“经工商信息查询及股权穿透，两被申请人的实际控制人和最终受益人均为吴刚”、“在公司IPO审核过程中，两被申请人的母公司同创九鼎投资控股有限公司、实际控制人吴刚相继受到中国证监会的立案调查及处罚”、“为维护申请人自身、公司及公司全体股东的合法权益，申请人特依法申请仲裁”。
该仲裁案自提起以来已过去一年半，海纳公司尚未公布相关仲裁的进展和结果。
不过，海纳股份近日发布的2023年中报信息显示，截至2023年6月底，刘汝平仍未从苏州九鼎、苏州威康拿回相关股权。
根据海诺股份2023年中报，截至2023年6月30日，刘汝平持有海诺股份股份数量仍为195.68万股，占海诺股份总股本的1.787%——这一数据与2021年10月底披露的海诺股份IPO招股说明书（募集说明书）中的金额一致。
2023年2月14日，中国证监会正式向吴刚下达“市场禁入决定[2023]2号”，决定对吴刚采取为期5年的市场禁入措施，禁止其在原机构或其他机构继续从事证券业务或者担任其他上市公司或者非上市公众公司的董事、监事、高级管理人员。
2）内部控制缺失，研发费用异常
近十年三次IPO均以失败告终，除了“九鼎集团”持股地位带来的“麻烦”外，阻碍海纳上市的内控缺失“魔咒”似乎依然挥之不去。
早在2012年4月，海纳就曾出席过创业板新股发行审核委员会的审核会议，但遭到拒绝。
证监会当时给出的不予其进入A股市场的主要原因是，公司在IPO申报期内多次违反环保法规并受到处罚，还存在生产项目超出经营期限、未取得环保验收许可等问题，认为公司内控制度不能合理保障其生产经营的合法性。
2019年6月，在首次上市失败近7年后，海纳生物重启IPO，并第二次向证监会递交创业板上市申请。
然而，不到三个月后，2019年9月30日，海诺股份主动撤回IPO申请，终止了“重返监狱”的计划。
2020年4月，证监会发出警示函采取监管措施，揭开海诺股份二次IPO“逃逸”之谜。
原来，海诺股份IPO当年就被证监会选为现场检查对象，随后监管部门发现其存在诸多“硬缺陷”——部分项目经营管理相关的技术服务费会计处理存在违规、未如实披露受限制货币资金等。
上述证监会的警示信，并不是海纳公司近两年来收到的唯一一项监管措施。
2021年3月，在新三板上市的海诺股份及相关责任方因信息披露违规，被全国中小企业股份转让系统采取警示函等自律措施。
此外，在海纳国际最新IPO报告期2020年12月及2021年7月，其两个在建项目发生安全事故，造成人员伤亡。
无论是接踵而至的警示信，还是生产安全事故，监管部门IPO审核的焦点再次聚焦在海纳股份相关内控制度是否健全并有效执行。
虽然在2021年11月初举行的创业板上市委审核会上，海诺股份的内控问题被提出质疑，并凭借当年净利润过2亿、同比增长近70%的成绩顺利通过深交所审核，但在等待报送注册的“尴尬”的一年等待期内，却因安全事故被行政处罚。
公开信息显示，2022年3月24日，四川省住房和城乡建设厅向海诺公司全资子公司四川奇伦达建设工程有限公司下达了《建设行政处罚决定书》（川建罚[2022]8号），决定对奇伦达作出暂扣其《安全生产许可证》30日的行政处罚，同时限期整改30日。
随着海纳电子内控有效性问题不断被曝光，其是否符合创业板“三创造、四创新”定位引发争议。
2022年12月30日，经中国证监会批准，深圳证券交易所正式发布《创业板公司发行上市申报与推荐暂行规定（2022年修订）》（以下简称《暂行规定》），并要求立即执行。
也正是《暂行规定》明确要求，拟在创业板上市的公司须满足以下要求：“近三年研发投入复合增长率不低于15%，且最近一年的研发投入金额不低于1000万元人民币”或“近三年累计研发投入金额不低于5000万元人民币”。
至此，海诺股份仍未补充更新2022年年报数据，显然已不再符合上述创业板上市“定位”标准。
因为海诺股份的“最近三年”，即2019年至2021年年中，其研发投入分别仅为1023.39万、793.68万、995.9万。
幸好，2023年3月底更新的海诺股份2022年年报数据，暂时将海诺股份IPO从失败边缘挽救回来。
根据《暂行规定》，海诺股份IPO需满足相关规定，若将2020年至2022年认定为IPO报告期最后三年，则其2022年的研发投入至少要达到1049.6万元。
根据海诺股份在股转中心发布的2022年年报，其2022年研发投入约为1130.5万元，仅比《暂行规定》要求的最低标准多出80.9万元，可以说是“勉强达标”。
“研发投入是监管层判断一家公司是否符合创业板定位的重要指标，监管层会更加谨慎，尤其是对‘勉强达标’的公司，尤其会重点关注研发费用是否准确计提、研发投入是否真实。毕竟，对于研发投入并不充裕的公司，为了满足要求，往往存在数据造假的可能。”上海一位资深保荐代表人曾向可口财经透露，备受争议的海诺研发费用问题。
根据可口财经获得的一系列数据，海诺近年来研发费用的合理性、真实性确实存在疑虑。
相较于2021年，海诺2022年的研发费用不增反减，其中最重要的材料及电力消耗费用由2021年同期的512万减少至510万，不过增幅最大的还是员工薪酬、委托研发、实验室检测费用。
2022年年中，海诺的持证研发人员数量突然由年初的25人增加到36人，因此研发人员薪酬费用由2021年的457.7万增加54.81万至521.57万。
但令人不解的是，2022年，海诺新增的研发人员几乎全部为本科及以下学历，而也正是在这一时期，其仅存的两名硕士学历研发人员流失过半，仅剩一名。
此外，在研发人员数量大幅增加的同时，海诺股份还将部分研发外包，使委托研发支出增加5.64万元。这也是海诺股份近年来首次委托研发。公开资料显示，至少从2018年到2021年年中，海诺股份尚无委托研发的先例。
同样，2022年海诺用于“实验室检测费用”的研发费用也达到了21.99万元，2020年、2021年海诺的检测费用仅为1.2万元和0元。
进入2023年后，为了摆脱“勉强达到”研发投入目标的嫌疑，海诺一直在努力“加码”研发费用。
据海诺股份发布的2023年中报显示，仅2023年上半年其研发费用就已达848.1万，较2022年同期的447.3万增长近90%。其中，仅员工工资就增加了200多万，同比增长近95%。
与研发人员薪酬暴涨形成鲜明对比的是，2023年上半年海诺的技术人员数量一直在下降。
根据扣扣财经获得的海诺员工构成数据，2023年上半年，海诺员工数量由年初的794人减少至767人，其中技术人员数量由73人减少至69人。与2022年同期相比，2023年上半年，海诺技术人员数量不仅没有大幅增加，反而出现了流失。2022年6月底，海诺共有技术人员71人。
2023年上半年，海诺的研发投入发生变化的同时，曾经傲人的增长潜力也开始出现疲态。
同样根据海诺股份2023年中报显示，2023年上半年，其录得营业收入3.27亿，同比仅增长0.04%，但对应扣非净利润仅为1.26亿，同比下滑5.72%。
三次登陆A股失败后，海纳集团在屡屡受挫后，是否还能继续追逐上市梦想呢？
答案很可能是肯定的。
“海诺股份与其旗下数家投资机构签署了多项对赌协议，这些对赌协议包括股权回购、业绩补偿等议题。此前因IPO审核合规性原因被暂时终止，但各方约定，若海诺股份最终未能上市，则相关对赌条款的效力将立即恢复，而海诺股份控股股东及相关人士将面临被要求履行回购股份义务的风险。”上述接近海诺股份的中介机构人士向可口财经透露。
回购压力之下，海诺上市后的下一站将会在哪里？
与大多数在沪深两地IPO遭遇挫折的公司一样，在北交所上市或许是海纳生物短期内实现上市的最佳途径。
若海纳电子转向北交所，除了经营规模的优势外，由于其在新三板挂牌多年，有着天然的前端优势。
公开资料显示，海诺股份于2015年11月挂牌新三板并进入创新层，直到2023年9月，其IPO才从全国中小企业股份转让系统退市，原因是已通过深交所创业板上市委员会审核，并且基于公司未来发展及战略规划需要。
（超过）
